事件：公司發(fā)布2025 年一季報(bào)，一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收64.2 億元，同比下降8.1%;歸母凈利潤(rùn)4.44 億元，同比下降1.98%;扣非后歸母凈利潤(rùn)4.37 億元，同比下降2.91%。公司一季度業(yè)績(jī)符合市場(chǎng)預(yù)期。

一季度營(yíng)收下滑系利用小時(shí)下滑與電價(jià)下滑共同影響，新投機(jī)組與煤價(jià)下降抵消部分影響。

根據(jù)國(guó)電安徽公司，2025 年安徽省年度交易電價(jià)約413 元/兆瓦時(shí)，同比下降約23.3 元/兆瓦時(shí)。根據(jù)wind，安徽省2025 年一季度累計(jì)用電量同比+1.1%，而在2024 年安徽省內(nèi)裝機(jī)高增速下(14.7%)，在低用電增速與高裝機(jī)增長(zhǎng)下，2025 年一季度安徽省內(nèi)火電利用小時(shí)僅為1145.5 小時(shí)，同比下降11.5%。公司于2024 年底實(shí)現(xiàn)新疆英格瑪電廠2*66 萬(wàn)千瓦煤電雙投，并受益于今年一季度秦皇島港口5500 大卡動(dòng)力煤價(jià)格持續(xù)下行(一季度現(xiàn)貨煤均價(jià)721 元/噸，同比下降181 元/噸)，抵消部分火電利用小時(shí)與電價(jià)下滑對(duì)營(yíng)收的影響。

安徽省內(nèi)月度用電量或改善，二季度煤價(jià)彈性釋放更充分。根據(jù)wind，安徽省2025 年1-2月、1-3 月累計(jì)用電量增速分別為-1.46%、+1.10%，意味著3 月省內(nèi)用電量增速轉(zhuǎn)正。我們認(rèn)為1-2 月省內(nèi)用電量增速下滑或與暖冬氣候有關(guān)，冬季結(jié)束后，省內(nèi)用電量或回到正軌，公司火電利用小時(shí)數(shù)或有明顯改善。更值得注意的是，根據(jù)公司2024 年年報(bào)，其2024 年末燃料存貨為9.2 億元，較2024 年初增長(zhǎng)49%，預(yù)計(jì)為公司在2024 年末購(gòu)買較多庫(kù)存煤有關(guān)。

而年初至今秦皇島港口現(xiàn)貨煤價(jià)持續(xù)下跌，目前已經(jīng)跌到630 元/噸，較2025 年3 月31 日下跌35 元。考慮到公司煤炭庫(kù)存周期，預(yù)計(jì)今年一季度業(yè)績(jī)受到部分庫(kù)存高價(jià)煤拖累，而采購(gòu)的3 月低煤價(jià)或在二季度報(bào)表體現(xiàn)。

省內(nèi)電力供需格局仍然緊張，新投機(jī)組貢獻(xiàn)增量收益。公司為安徽省內(nèi)最大的火電運(yùn)營(yíng)商，2024 年底占省內(nèi)控股火電機(jī)組23.7%。截至2024 年底，公司在運(yùn)裝機(jī)1366 萬(wàn)千瓦，其中安徽火電1043 萬(wàn)千瓦，新疆火電264 萬(wàn)千瓦。在建裝機(jī)210 萬(wàn)千瓦，其中錢營(yíng)孜1*100 萬(wàn)千瓦煤電已于今年3 月30 日投產(chǎn)，預(yù)計(jì)在二季度貢獻(xiàn)利潤(rùn);在建安徽30 萬(wàn)千瓦風(fēng)電以及新疆80 萬(wàn)千瓦光伏。預(yù)計(jì)公司參股的板集二期、神皖池州二期、國(guó)安二期、中煤六安電廠、安慶三期，合計(jì)250 萬(wàn)權(quán)益裝機(jī)將于2025-2027 年陸續(xù)投產(chǎn)，持續(xù)貢獻(xiàn)增量。國(guó)網(wǎng)安徽電力預(yù)計(jì)2025 年全省電力缺口超過(guò)2000 萬(wàn)千瓦，而安徽省已于2024 年12 月31 日開(kāi)啟電力現(xiàn)貨長(zhǎng)周期結(jié)算試運(yùn)行，預(yù)計(jì)火電機(jī)組在緊張的用電格局與現(xiàn)貨市場(chǎng)下或?qū)⑹芤妗?/p>

盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)公司2025-2027 年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)22.05、24.19、25.93 億元，對(duì)應(yīng)PE 分別為8、7、7 倍，35%分紅假設(shè)下，2025 年業(yè)績(jī)對(duì)應(yīng)股息率4.5%，公司當(dāng)前估值已處于歷史較低水平，持續(xù)新投機(jī)組有望貢獻(xiàn)增量利潤(rùn)，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：電量需求不及預(yù)期、煤價(jià)漲幅超預(yù)期、電價(jià)不及預(yù)期。