北美能源獨立正在發(fā)生，頁巖油產(chǎn)量爆發(fā)式增長將加速這一進程。

從頁巖氣到頁巖油

談到北美能源獨立，過去五年，投資者最為熟知的是美國頁巖氣革命。隨著頁巖氣革命的成功，美國天然氣產(chǎn)量爆發(fā)式增長，進而導(dǎo)致美國對天然氣進口依賴的大幅下降和美國國內(nèi)天然氣價格下行。

頁巖氣革命帶來三方面的影響：1.對煤炭市場的沖擊：天然氣憑借低價優(yōu)勢在發(fā)電方面比煤炭更具有優(yōu)勢，進而迫使煤炭出口上升；2.對液化石油氣(LPG)市場的沖擊：在2011年底，伴隨頁巖氣的開發(fā)、天然氣凝析液(NGL)產(chǎn)量快速上升，美國LPG實現(xiàn)凈出口；3.對化工產(chǎn)業(yè)的影響。低廉的原料成本使美國化工行業(yè)獲得競爭優(yōu)勢，頁巖氣革命帶動的NGL產(chǎn)量上升提供了大量廉價乙烷原料，使美國化工產(chǎn)業(yè)能以更低的成本生產(chǎn)乙烯這一重要的基礎(chǔ)化工原料，并且對歐洲、亞洲等國主要依賴相對高昂的石腦油制乙烯的產(chǎn)業(yè)形成沖擊。而隨著美國LPG的出口增加，另一重要化工原料丙烯的生產(chǎn)格局也將有所改變，未來市場有望更多使用LPG制丙烯（即丙烷脫氫制丙烯）的生產(chǎn)方式。

另一個正在發(fā)生的能源獨立則來自石油方面的革命。事實上，自2005年以來，美國石油消費出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性的下降，美國的石油對外依存度開始下降。結(jié)合2010年以來美國的石油產(chǎn)量回升，美國已經(jīng)在2010年底從油品的凈進口國轉(zhuǎn)為油品的凈出口國。

2012年美國頁巖油產(chǎn)量呈現(xiàn)爆發(fā)式增長更加速了這一進程，2012年初至今，美國國內(nèi)石油生產(chǎn)年同比增長接近100萬桶/天，增速遠超其他國家。

雖然美國今年頁巖油產(chǎn)量的爆發(fā)式增長確實奪人眼球，但市場對頁巖油高速增產(chǎn)的可持續(xù)性尚存疑慮。我們分析認(rèn)為，水平井和水力壓裂技術(shù)在頁巖油上的應(yīng)用確實是一項技術(shù)進步，頁巖油有可能經(jīng)歷如頁巖氣一樣的革命。

首先，開采頁巖油與開采頁巖氣的技術(shù)基本一樣，技術(shù)上不存在瓶頸。頁巖油生產(chǎn)所需的技術(shù)主要為水平井與水力壓裂，而這種技術(shù)正是在頁巖氣革命后逐漸應(yīng)用到頁巖油的開采上的。實際上，因為技術(shù)與所用設(shè)備基本一樣，而美國國內(nèi)油價與氣價走勢背離，故有越來越多原先準(zhǔn)備開采頁巖氣的鉆機用于開采頁巖油，導(dǎo)致頁巖油產(chǎn)量在2012年出現(xiàn)爆發(fā)式增長。

其次，頁巖油快速持續(xù)增產(chǎn)也有足夠的空間。我們對頁巖油主產(chǎn)地之一的巴肯頁巖礦區(qū)（Bakken Shale）進行案例分析發(fā)現(xiàn)，在新井開始生產(chǎn)時，產(chǎn)量相對較高，隨著時間的推遲，產(chǎn)量迅速下降，之后逐漸穩(wěn)定。為彌補單井產(chǎn)量的下降，生產(chǎn)者需要持續(xù)打新井以保持當(dāng)前的增產(chǎn)速度。生產(chǎn)者若想在Bakken Shale維持今日的增產(chǎn)速度，未來五年，需要打約2萬口井。截至2012年6月，Bakken Shale共有4141口井在生產(chǎn)，而整個Bakken Shale最大可供鉆井?dāng)?shù)為38980口。因此，未來五年，Bakken Shale有足夠的空間可用于打新井，保證穩(wěn)定增長。

潛在制約因素

我們將影響頁巖油持續(xù)高速增產(chǎn)的潛在制約因素大體分為四類。未來五年，四種制約因素中任何一種的出現(xiàn)，都將對頁巖油的持續(xù)高速增產(chǎn)形成抑制。

設(shè)備方面，頁巖油的持續(xù)增產(chǎn)意味著上游企業(yè)需顯著加大資本開支。我們發(fā)現(xiàn)，在最近兩年，鉆機整體并沒有增加，石油產(chǎn)量的增長主要通過開采天然氣鉆機向開采石油鉆機轉(zhuǎn)化實現(xiàn)。而在未來五年，我們估算為維持當(dāng)前增產(chǎn)速度，美國需要將開采石油鉆機提升到3000個，而當(dāng)前所有鉆機為2000個。因此，這意味著未來五年鉆機數(shù)量需要擴張50%。因此，設(shè)備方面存在一定的風(fēng)險。當(dāng)然，鉆機數(shù)量擴張50%并不是不可達到，從2003年－2008年的經(jīng)驗可看出，在油價的超級周期中，鉆機的產(chǎn)能增長了一倍。但頁巖油的持續(xù)增產(chǎn)意味著上游企業(yè)需顯著加大資本開支。

人力方面，頁巖油持續(xù)增產(chǎn)意味著美國石油產(chǎn)業(yè)需要持續(xù)大規(guī)模吸引人才，未來五年石油上游開采行業(yè)雇員人數(shù)需要翻一番，這有一定難度。根據(jù)我們估算，要維持當(dāng)前產(chǎn)量增速，未來五年，美國石油上游開采行業(yè)雇員增速需要維持在18%左右。但是，在2003年－2008年的油價超級周期中，石油行業(yè)的雇員增速卻僅為6%，而且隨著石油行業(yè)的人員的基數(shù)越來越大，要保持雇員年均增長18%，五年以后行業(yè)人數(shù)需要翻一番，這確實存在一定難度。

水資源使用存在一定制約。雖然頁巖氣/油的開采相比其他行業(yè)，目前行業(yè)整體用水并不算多，且其中大部分還有望得到循環(huán)使用，但是，水力壓裂本身是一個高耗水過程，隨著新井?dāng)?shù)量的快速增加，對水的需求也會相應(yīng)增大。尤其在干旱缺水的年份，頁巖氣/油的開采進度也有可能迫于其他行業(yè)（如農(nóng)業(yè)）的壓力而放緩。

在環(huán)保方面，公眾對水力壓裂潛在污染的擔(dān)憂，也是一個潛在的制約因素。由于水力壓裂所用的壓裂液除了水之外還包括化學(xué)成分，故廢水的處理是一個問題。當(dāng)前實行的處理方式包括兩種：將經(jīng)處理的廢水注入表層地下水，或者注入深層地下水。雖然美國環(huán)境保護署(EPA)對這兩種方式分別頒布了嚴(yán)格的監(jiān)管方式（包括National Pollutant Discharge Elimination System program和EPA Underground Injection Control），但是，仍然有不少公眾擔(dān)心其潛在的污染，而且也不斷出現(xiàn)禁止水力壓裂的抗議活動。[page]

北美石油需求趨緩

北美石油消費在未來五年難有起色，主要反映在：1.美國經(jīng)濟復(fù)蘇過程中，能源效率提高使需求的增長受到結(jié)構(gòu)性的抑制；2.清潔能源（天然氣汽車）和新能源汽車的潛在替代。因此，在美國需求于2005年見頂后，即使經(jīng)濟正增長，需求也很難回到前期的高點。同時，在相同因素作用下，加拿大消費基本保持穩(wěn)定。

當(dāng)前美國石油的凈進口量為750萬桶/天，其中美國對加拿大的石油進口量為260萬桶/天，對海上的石油進口量為490萬桶/天。而未來五年，美國和加拿大的產(chǎn)量總計將增加350萬桶/天。因此，相比目前水平，2017年美國所需的海上石油進口量將大幅下降70%，至140萬桶/天。

在美國和加拿大持續(xù)增產(chǎn)的帶動下，北美石油供應(yīng)未來五年預(yù)期進入黃金增長期。美國石油供應(yīng)預(yù)計從2012年的1150萬桶/天，增長至2017年的1400萬桶/天，年均增長約50萬桶/天，其中頁巖油是主要的增長點，深水項目和NGL也將提供一定的增長。

加拿大石油產(chǎn)量預(yù)計從2012年的377萬桶/天，增加到2017年的475萬桶/天，年均增長約20萬桶/天。其中油砂產(chǎn)量的上升提供86%的增長，同期傳統(tǒng)原油產(chǎn)量也預(yù)期有所上升，提供另外14%的增長。

基于上述分析，我們預(yù)期未來五年，美國國內(nèi)產(chǎn)量年均增長雖然會低于當(dāng)前水平（100萬桶/天），但是至少保證年均增長50萬桶/天是可以實現(xiàn)的。而伴隨新建油砂項目的投產(chǎn)，美國對加拿大的進口量有望每年增加約20萬桶/天，由此，2017年后，美國有可能停止海上的石油進口。

石油超級周期終結(jié)

主導(dǎo)油價2003年以來超級周期的產(chǎn)生主要有兩個原因：1.以中國為主導(dǎo)的新興市場需求的快速增加；2.非歐佩克國家產(chǎn)量增長遇到瓶頸，而歐佩克國家的剩余產(chǎn)能被逐漸消耗。

往前看，這兩個因素都有所改變。我們在去年報告《大宗商品：依然是結(jié)構(gòu)性牛市？》（2011年9月）中判斷，雖然中國能源消費強度將持續(xù)下降，由中國推動的商品超級周期進入尾聲，但從供應(yīng)端，今年以來頁巖油產(chǎn)量的爆發(fā)式上升，水平井和水力壓裂技術(shù)在頁巖油開采方面的應(yīng)用，以及深水項目的投產(chǎn)，將有望再次開啟非歐佩克國家產(chǎn)量快速增長之門。而過去十年非歐佩克國家產(chǎn)量增長乏力，也造成了“石油峰值理論”的盛行。同時，隨著伊拉克油田擴建項目的逐步上線，歐佩克國家剩余產(chǎn)能將得到補充。因此，石油的超級周期或?qū)⒃谖磥?年－5年內(nèi)結(jié)束。

在保守預(yù)期情形下，北美在未來五年內(nèi)尚無法完全實現(xiàn)石油能源獨立。在頁巖油產(chǎn)量爆發(fā)情形下，預(yù)計北美于2017年完全實現(xiàn)石油能源獨立，甚至?xí)霈F(xiàn)小幅供給過剩。如果美國持續(xù)禁止原油出口，則WTI（美國西德克薩斯中質(zhì)原油）與Brent（布倫特）價格有望持續(xù)分化，且下行風(fēng)險將更主要集中于WTI價格，而對布倫特價格沖擊相對較小。雖然全球石油市場整體將處于過剩階段，但未來五年產(chǎn)量增長最顯著的地區(qū)將在北美（且美國原油無法出口），而需求增長將集中于北美以外地區(qū)。因此，北美市場的供需平衡將大幅放松，而北美以外市場供需平衡反而有所趨緊。[page]

對全球產(chǎn)生深遠影響

北美能源獨立不僅將對美國經(jīng)濟和就業(yè)市場產(chǎn)生積極影響，同時也有望對全球能源市場和中國產(chǎn)生深遠影響。

北美能源獨立對美國經(jīng)濟的正面影響將遠大于頁巖油革命帶來的直接影響。頁巖油革命可能給本行業(yè)帶來直接的正面影響：就業(yè)大幅上升（未來五年石油上游開采行業(yè)雇員數(shù)量有望翻一番）和資本投資的加大（未來五年鉆機數(shù)量需要擴張50%）。除此以外，頁巖油革命還可以通過間接影響和誘導(dǎo)影響帶動其他行業(yè)的發(fā)展。比如，美國化學(xué)理事會估計，受頁巖氣革命的影響，伴生乙烷產(chǎn)量持續(xù)上升，而乙烷產(chǎn)量每提高25%，將產(chǎn)生1.7萬份就業(yè)崗位，并在間接和誘導(dǎo)影響的作用下進一步增加39.5萬份就業(yè)，和總計1324億的產(chǎn)值。

對全球能源市場的影響主要體現(xiàn)在，與過去能源品種間價格聯(lián)動較大不同，未來結(jié)構(gòu)性因素將導(dǎo)致能源價格走勢的分化。伴隨油價下行，天然氣將成為最被看好的能源品種，而煤價最不被看好。

過去不同能源間價格聯(lián)動性較大，主要是由于它們在供應(yīng)和需求面受到相同的驅(qū)動因素影響。比如過去十年，能源價格的普漲，從根本上來說是需求方面受到以中國為代表的新興市場經(jīng)濟增長、工業(yè)化、城鎮(zhèn)化的拉動；同時，供應(yīng)面都存在一定程度的瓶頸。

往前看，未來的能源價格驅(qū)動因素將與過去不一樣。天然氣與煤炭方面，更注重環(huán)保和能源間平衡的能源政策將超過價格變動引發(fā)的替代作用影響，使煤炭與天然氣的需求出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化。天然氣與石油方面，天然氣的運輸相比石油更為困難，因此雖然美國已經(jīng)發(fā)生了頁巖氣革命，而全球其他地區(qū)頁巖氣開發(fā)還在初步階段，在未來五年，要使頁巖氣對全球的天然氣供應(yīng)產(chǎn)生巨大影響，尚需時日。而石油供應(yīng)面的技術(shù)革新，使得未來全球的石油供應(yīng)有望大幅增長。另外，政府對清潔能源的重視和天然氣在交通運輸方面更多的應(yīng)用，也意味著對天然氣的需求將高于對石油的需求。

對中國的影響主要體現(xiàn)在以下幾個方面：

1.從全球原油定價標(biāo)準(zhǔn)的角度看，一直以來WTI和Brent都是原油市場的標(biāo)準(zhǔn)，而未來，因為這些發(fā)展，中國即將推出的原油期貨可能更具代表性。中國即將推出的原油期貨預(yù)計將以大慶原油品質(zhì)為代表，反映市場目前主要使用的中質(zhì)含硫原油品質(zhì)，因此也更能反映全球貿(mào)易的風(fēng)向。而WTI很有可能步Henry Hub天然氣的后塵，失去國際市場風(fēng)向標(biāo)的地位，而成為地區(qū)性標(biāo)準(zhǔn)。Brent持續(xù)受到產(chǎn)量問題困擾，其代表性也可能受到質(zhì)疑。

2.從地緣政治角度看，北美能源獨立意味著美國擺脫中東能源的掣肘，未來國際石油市場或?qū)⑿纬梢粋€供應(yīng)方的寡頭壟斷中東+俄羅斯（主要生產(chǎn)者）。以中國為首的主要消費者如何維持全球油品市場的穩(wěn)定和貿(mào)易安全，至關(guān)重要。

3.從能源生產(chǎn)成本角度看，油價的承壓意味著對新能源以及新型化工行業(yè)的負(fù)面影響。現(xiàn)在來看，我國新能源發(fā)電以及新型化工已經(jīng)具備理論上的經(jīng)濟效益，但由于自身的一些問題，要形成規(guī)模發(fā)展還尚需時日。而未來油價下行，對新能源行業(yè)贏利將帶來下行風(fēng)險。

在中國，新能源中核電成本較低。風(fēng)電方面，如果考慮到與風(fēng)電電網(wǎng)相接、調(diào)峰能力和與之相關(guān)的電網(wǎng)投資，預(yù)計風(fēng)電的總成本約為0.59元/度，光伏成本相對較高，約為0.85元/度，而傳統(tǒng)火電發(fā)電成本僅為0.36元/度，燃氣發(fā)電成本約為0.48元/度。盡管新能源的成本高于傳統(tǒng)化石能源，但相比入網(wǎng)電價已初具商業(yè)化運作的條件。此外，在新型化工行業(yè)中，以180萬噸煤制油為例，目前已具備經(jīng)濟性，并且經(jīng)測算只要原油價格高于78美元/桶，理論上，煤制油項目便有很可觀的利潤空間。

我們認(rèn)為新興行業(yè)的發(fā)展是一個漸進的有序過程，未來可能的油價承壓是該行業(yè)快速發(fā)展過程中的一股逆風(fēng)。以煤制油項目為例，環(huán)境承載能力和水資源問題是制約其快速發(fā)展的主要因素。近期政府對相關(guān)項目審批似有松動，但基調(diào)還是要謹(jǐn)慎有序的發(fā)展。未來可能的油價承壓，或?qū)p弱這些新興行業(yè)的發(fā)展動機，產(chǎn)生一定的負(fù)面影響。

4.其他行業(yè)影響：能源價格的結(jié)構(gòu)分化，不僅將對與煤炭、石油、天然氣直接相關(guān)的上下游企業(yè)產(chǎn)生影響，也會為交通運輸、發(fā)電、化工等行業(yè)帶來影響。