核心觀點

公司發布了2024 年報和2025 年一季報，2024 年公司實現歸母凈利潤-70.39 億元，同比-151.86%，2024Q4、2025Q1 公司分別實現歸母凈利潤-30.66、-25.93 億元，主要系兩個季度均有較大資產減值計提。報告期內公司硅料、電池、組件業務由于行業過剩，價格、盈利均承壓，公司持續降本增效應對過剩壓力，硅料內蒙現金成本已經下降至2.7 萬元/噸，行業領先。電池業務行業地位穩固，2024 年全球市占率約14%，其中TOPCon 電池全球市占率超過50%，HJT 組件效率連續9 次打破世界記錄。組件2024 年銷量45.71GW，同比增長46.93%，海外業務實現跨越式增長。

事件

公司發布了2024 年報和2025 年一季報，2024 全年公司營業收入為919.94 億元，同比-33.87%，2024 全年公司歸母凈利潤為-70. 39億元，同比-151.86%。2024Q4 單季度公司實現營收237.22 億元，同比-14.31%，環比-3.08%，歸母凈利潤為-30.66 億元， 同比-12.39%，環比-263.29。2025Q1 單季度公司實現營收159.33 億元，同比-18.58%，環比-32.83%，歸母凈利潤為-25.93 億元， 同比-229.56%，環比+15.42%。

簡評

硅料價格、盈利承壓，公司持續降本應對過剩壓力。2024 年全年公司硅料銷量46.76 萬噸，N 型占比超過90%，市占率30%，行業龍頭地位穩固。公司硅料成本持續下降，最新電耗、硅耗分別下降至46 度、1.04kg 以內，內蒙基地現金成本已經下降至2. 7 萬元/噸，行業領先;為保障原材料供應，達茂旗一期和廣元一期合計超30 萬噸綠色基材(工業硅)項目已順利投產。

TOPCon 電池地位領先，HJT 組件功率持續破紀錄。公司全年實現太陽能電池銷量87.68GW(含自用)，同比增長8.70%。根據InfoLink Consulting 數據，公司連續八年蟬聯全球電池出貨量榜首，2024 年全球市占率約14%。作為TOPCon PECVD 技術產業化的引領者，公司推動該技術成為行業主流選擇，市占率超50%。

HJT 中試線(1GW)組件功率連續9 次打破世界紀錄，最高達790.8W(對應效率25.46%)。

組件銷量快速提升，海外業務實現跨越式增長。2024年公司組件　　全年銷量45.71GW，同比增長46.93%。公司聚焦N 型TOPCon 主流市場，并前瞻布局HJT、xBC 等差異化技術路線。市場拓展方面，國內市場集中式與分布式雙輪驅動，中標多個GW 級重點項目;海外業務實現跨越式增長，銷量同比增長98.76%，新增16 個區域產品認證，覆蓋國家增至70 余個，并啟用了德國公司及歐洲營銷中心。

投資建議：公司是硅料、電池行業雙龍頭，組件一體化進展迅速，行業地位穩固。預計公司2025-2027 年歸母凈利潤分別為-46.95、12.87、35.75 億元，同比增速分別為42.10%、127.41%、177.8%，每股收益分別為-0.93、0.21、0.66 元，對應5 月23 日收盤市值的PE 分別為-18.14、81.15、25.53 倍。

風險提示：1、硅料行業競爭加劇。硅料過剩風險較大，導致價格迅速下跌，盡管公司成本優勢顯著，但短期硅料庫存持續積累，競爭加劇可能導致硅料業務持續虧損;2、電池、組件單W凈利下降的風險。由于硅料產能釋放和終端需求從高增長逐步恢復常態，2023 年以來主產業鏈產品價格持續下降，疊加電池、組件產能快速擴張，目前盈利均面臨較大壓力，可能影響公司歸母凈利潤;3、光伏終端需求不及預期的風險。我們預期未來光伏行業常態增速在20-30%，但若由于電網消納或其他環節出現瓶頸導致行業需求不及預期，公司硅料、電池、組件產品銷售量可能也會受到影響。