業績回顧

1H22 業績符合我們預期

公司公布1H22 業績：收入603.39 億元，同比增長127.2%，環比63.4%;歸母凈利潤122.24 億元，對應每股盈利2.72 元，同比312.2%，環比133.2%，符合我們預期。二季度，公司實現歸母凈利潤70.29 億元，同比增長231.8%，環比增長35.3%。

硅料業務量利齊升，1H22 硅料出貨同比增長112.5%至10.73 萬噸，市占率近30%，單晶率超99%;成本控制能力持續提升，綜合電耗同比下降13%，蒸汽消耗同比下降63%，硅粉消耗同比下降4%。電池出貨穩健增長，1H22 電池出貨21.79GW，同比增長54.6%，其中大尺寸電池出貨占比75%。PERC 電池非硅成本控制再進一步，同比下降20%。

發展趨勢

公司進軍組件環節，看好上游成本優勢支撐組件市場開拓。公司基于行業發展趨勢，在組件環節適當延伸，充分利用硅料、電池環節的成本管控和技術經驗，我們認為有望進一步獲得成本優勢。我們認為國內地面電站需求尤其受到組件價格而影響，8 月17 日，公司以1.942 元/w 報價入圍華潤3GW 組件集采i，較其他中標候選人報價低5~8 分/瓦，我們認為凸顯公司上游成本優勢，或為公司進軍組件環節的一次重要嘗試。

今年以來電池片盈利持續修復，N 型擴產選定TOPCon。得益于PERC 擴產減緩、行業需求增長，1Q22 至2Q22 公司電池單瓦盈利持續修復。同時公司PERC 產能持續向大尺寸升級，1H22 非硅成本同比下降20%進一步提升電池盈利。展望未來，公司短期一年內或選擇N 型TOPCon 技術為電池主要擴建產能，結合下游報價和預期成本，我們預計TOPCon 單瓦盈利略高于PERC。我們測算公司2022/23 年底電池產能或達到70/100GW。

硅料產能擴張，預計成本競爭優勢持續。公司硅料產能擴張按計劃穩步推進，樂山三期已于近期拿到能評，預計2023 年9 月投放。根據公司公告，包頭三期和云南二期各20 萬噸擴產即將啟動，穩步實現公司此前提出的2024-2026 年多晶硅累計年產能80-100 萬噸發展目標。隨工藝技術優化，生產能耗、物耗指標均有下降，我們認為未來通過工藝升級，智能化工廠等路徑，硅料成本仍具有一定的優化空間。

盈利預測與估值

維持2022/2023 年凈利潤224/177 億元不變。當前股價對應2022/2023 年12/15 倍P/E，維持跑贏行業評級和85.00 元目標價，對應17 倍2022 年市盈率和22 倍2023 年市盈率，較當前股價有48.7%的上行空間。

風險

產能落地不及預期，光伏需求不及預期。