事件:

2025 年3 月28 日，南網儲能發布2024 年年報：

2024 年實現收入61.7 億元，同比+9.7%;實現歸母凈利潤11.3 億元，同比+11.1%。2024Q4 實現收入16.5 億元，同比+5.9%;實現歸母凈利潤0.8 億元，同比-58.2%。

投資要點:

來水好轉拉動公司2024 年收入同比增長。2024 年公司收入61.7 億元，同比+9.7%。其中，抽蓄收入41.5 億元，同比-6.4%，主要是抽蓄電價政策影響(國家發改委533 號文)，但2024 年6 月開始，改政策影響已消除;調峰水電收入16.3 億元，同比+55.5%，主要是來水好轉，拉動水電電量同比+57%;2024 年新型儲能收入2.8 億元，同比+198%，主要是因為新增裝機23 萬千瓦，2024 年底累計裝機已達65.4 萬千瓦。2024Q4 公司收入同比+5.9%，其中，抽蓄/調峰水電/新型儲能10.6/4.4/0.7 億元，同比-20%/+143%/+166%。抽蓄板塊收入同比下降，或是公司容量電費結算機制變化所致(2023年容量電費的10%在年底結算，而2024 年改為按月全額結算)。

來水好轉拉動2024 年公司毛利率提升，抽蓄Q4 收入減少或影響毛利率。2024 年公司歸母凈利潤同比+11.1%，凈利率同比+1.05pct至23.2%，主要是毛利率同比+1.2pct。具體來看，2024 年抽蓄/調峰水電/新型儲能毛利率同比-3.5/+20.0/-2.8pct，我們認為水電毛利率提升主要是因為來水同比好轉。2024Q4 公司凈利率同比-6.8pct至8.9%，一是因為毛利率同比-3.1pct(或系抽蓄收入下降所致)，二是因為所得稅同比+300%至0.48 億元，所得稅率同比+19.9pct至24.6%(或系陽江蓄能和梅州蓄能機組2024 年開始由免征所得稅變成減半征收)。

2025 年或將進入抽蓄機組投產期。截至2024 年底，公司在運抽水蓄能裝機10.28GW，在建10.8GW(同比+6GW)。2025 年全面建成投產南寧、梅蓄二期項目，實現公司“十四五”抽水蓄能投產4.8GW 的目標;“十五五”時期，力爭新增投產約10GW。

盈利預測和投資評級：結合最新業績，我們調整盈利預測，預計公司2025-2027 年營業收入分別為66.1/79.2/91.8 億元，歸母凈利潤分別為11.9/14.1/16.6 億元，對應PE 分別為26/22/18 倍。展望2025年，公司抽蓄機組開始投產，有望貢獻成長性，維持“買入”評級。

風險提示：政策變動風險;來水偏枯;容量電價下調;抽水蓄能、新型儲能裝機不及預期;電量電費收益不及預期;政策實施進度不及預期。

4.8GW 的目標;“十五五”時期，力爭新增投產約10GW。

盈利預測和投資評級：結合最新業績，我們調整盈利預測，預計公司2025-2027 年營業收入分別為66.1/79.2/91.8 億元，歸母凈利潤分別為11.9/14.1/16.6 億元，對應PE 分別為26/22/18 倍。展望2025年，公司抽蓄機組開始投產，有望貢獻成長性，維持“買入”評級。

風險提示：政策變動風險;來水偏枯;容量電價下調;抽水蓄能、新型儲能裝機不及預期;電量電費收益不及預期;政策實施進度不及預期。