投資要點

事件：山西焦煤發布 2022年度三季報。2022年前三季度，公司實現營業收入 411.8億元，同比增長38.68%;實現歸母凈利潤83.0 億元，同比增長161.37%。第三季度，公司單季度實現營收134.7 億元，同比增長28.67%，環比減少6.71%;實現歸母凈利潤26.03 億元，同比增長111.58%，環比減少19.61%。對此我們點評如下：

毛利率同比提升，負債率、現金流均有改善。煤價：2022 年第三季度，中價山西焦煤長協指數季度均值1767.5 點，同比增長48.9%，環比增長1.5%。受益焦煤價格同比增長，公司煤炭業務盈利能力同比大幅提升。受此影響，公司前三季度經營性現金流量凈額84.80 億元，同比增長22.2%。據深交所互動平臺披露，公司四季度長協保持平穩，在焦煤市場價格波動時，預計企業利潤所有保障。成本方面：公司前三季度營業總成本294.56 億元，同比增長17.11%。22Q3 單季度毛利率27.07%，同比增長10.02 個百分點，環比下降5.15 個百分點。公司持續償還債務，截至三季度末公司資產負債率為53.4%，同比減少9.37 個百分點。

集團資產擬注入，產能有望上臺階。公司于10 月中期發布關于購買華晉焦煤的交易書草案，擬通過發行股份及支付現金購買華晉焦煤51%股權，及明珠煤業49%股權，交易價格分別為73.11 億元、6.16 億元，股票支付比例為85%。標的資產下屬沙曲一礦、二礦、吉寧礦及明珠礦共四個煤礦，產能分別為450、270、300、90 萬噸/年，平均達產率為77.48%，均具備持續生產能力。2021 年，華晉焦煤、明珠煤業分別實現營收88.85 億和6.99 億元，分別實現凈利潤24.52 億元、2.84 億元。在深化供給側改革、提高能源發展質量的背景下，焦煤集團通過資產證券化方式推動旗下優質煤炭資產整合。公司通過本次交易可提升資產規模，增厚營業利潤，實現產能與業績的雙提升。

投資策略：維持“審慎增持”評級。在煤價提升的階段，公司煤炭主業運營穩健，成本控制能力優異，煤炭產品毛利提升明顯，盈利能力突出。隨著后續新資產注入的完成，公司將進一步鞏固其國內焦煤龍頭的地位。據此，我們上調了盈利預測，預計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為100.57/100.94/109.88 億元，同比增速分別為141.4%/0.4%/8.9%，對應11 月7 日收盤價的PE 分別為5.0/5.0/4.5 倍，維持“審慎增持”評級。

風險提示：經濟增長失速、產業政策風險、煤價下行、資產注入不及預期、監管趨嚴等。