2024Q1 收入端表現穩健，利潤端表現亮眼

2023 年，公司實現營業收入234.61 億元，同比(調整后)減少0.51%;實現歸母凈利潤76.38 億元，同比(調整后)增長5.58%。從收入端來看，2023 年受上半年來水偏枯和部分水庫發電能力轉蓄能等因素影響，公司發電量出現下滑，同比減少4.04%，2023 年公司平均結算電價同比提高2.96%，促進公司收入總體保持穩定。從利潤端來看，2023 年公司優化債務融資結構，通過低利率資金提前置換存量債務等方式進行成本管控，財務費用同比減少14.14%，促進公司利潤穩健增長。2024Q1，公司實現營業收入44.2 億元，同比(調整后)增長3.58%;實現歸母凈利潤10.65 億元，同比(調整后)增長17.25%。2024Q1，受部分水庫蓄能未完全釋放、托巴水電站蓄水以及云南省新能源大規模投產等多方面因素影響，公司發電量同比減少7.17%，預計上網電價提升促使公司收入端表現較為穩健。從利潤端來看，2024Q1 公司帶息負債融資成本降低，財務費用下降，促進利潤端實現較快增長。

電站投產帶來短期業績彈性，風光水儲一體化發展打開長期成長空間公司是華能集團水電業務最終整合的唯一平臺，統一負責瀾滄江干流水能和新能源資源開發。截至2023 年末，公司已投產裝機容量達2753 萬千瓦，其中水電裝機2560 萬千瓦，新能源裝機193 萬千瓦。隨著托巴水電站、硬梁包水電站以及新能源等項目陸續投產放量，“十四五”期間公司裝機容量和發電量有望實現進一步增長。瀾滄江上游西藏段流域擁有豐富的太陽能資源，公司堅持水電與新能源并重，開展“風光水儲一體化”可持續發展，“十四五”期間擬在瀾滄江云南段和西藏段規劃建設“雙千萬千瓦”清潔能源基地，公司長期成長空間充足。

省內電力供需偏緊支撐電價上行，成本優化有望進一步增厚利潤近年來云南省引進電解鋁等高耗能產業，云南省電力消費持續增長，2022年用電量增速達到11.7%，2023 年由于來水偏枯，電力供給緊張，云南省對高耗能產業限電減產，用電增速降至5.1%。2023 年公司平均結算電價同比提高2.96%，云南省電力供需季節性偏緊有望持續推動公司綜合電價上行。從成本端來看，近兩年隨著利率和公司負債率下行，公司財務費用率持續走低，2021-2023 年分別為16.71%、13.90%、11.64%。隨著公司負債端持續優化，公司財務費用率有望進一步下行，增厚公司利潤。

盈利預測及投資建議

公司為水電龍頭企業，擁有瀾滄江干流水能和新能源資源開發權。短期來看，托巴、硬梁包水電站陸續投產放量有望給公司帶來短期業績彈性;長期來看，風光水儲一體化發展戰略有望打開長期成長空間。水電業務帶來優質現金流有望持續支持公司大額資本開支。預計公司2024/2025/2026 年歸母凈利潤為93.3/99.7/108.0 億元，同比增速22.2%/6.9%/8.3%;截止7月23 日收盤，公司當前股價對應PE 分別為22.96 /21.47/19.83 倍。首次覆蓋，給予公司“增持”評級。

風險提示

來水不及預期的風險;項目進度不及預期的風險;市場電價下跌的風險;行業政策變化的風險。