量價齊跌致全年業(yè)績承壓，關(guān)注產(chǎn)能增量和噴吹煤彈性，維持“買入”評級公司發(fā)布2024 年報及2025 一季報，2024 年實現(xiàn)營收358.5 億元，同比-16.9%，歸母凈利潤24.5 億元，同比-69.1%，扣非歸母凈利潤23.8 億元，同比-69.8%;其中2024Q4 實現(xiàn)營收92 億元，環(huán)比+1.3%，歸母凈利潤-3.5 億元，環(huán)比-161%，扣非歸母凈利潤-4.4 億元，環(huán)比-176.3%。2025Q1 實現(xiàn)營收69.7 億元，同比-19.5%，歸母凈利潤6.6 億元，同比-49%，扣非歸母凈利潤6.7 億元，同比-47.7%。考慮到一季度煤價回落但后續(xù)或有反彈，我們下調(diào)2025-2026 年盈利預(yù)測并新增2027 年盈利預(yù)測，預(yù)計2025-2027 年公司實現(xiàn)歸母凈利潤29.6/32.7/36.7 億元(2025-2026 年前值39.6/42.4 億元)，同比+20.9%/+10.3%/+12.3%;EPS 為0.99/1.09/1.23 元，對應(yīng)當(dāng)前股價PE 為11.2/10.1/9 倍。公司作為煤炭行業(yè)唯一國家級高新技術(shù)企業(yè)，保持高分紅比例，產(chǎn)能有成長性且業(yè)績具備較高彈性，維持“買入”評級。

2024 年煤炭量價齊跌疊加成本提升致業(yè)績承壓，2025Q1 價跌致業(yè)績延續(xù)回落(1)產(chǎn)銷量方面：2024 年公司商品煤產(chǎn)量5185 萬噸，同比-6.2%，其中混煤/洗精煤/噴吹煤/其他洗煤產(chǎn)量2869.7/23/2043.3/249 萬噸，同比-2.9%/-44%/-6.3%/-29%。

2024 年公司商品煤銷量5224.8 萬噸，同比-5%，其中混煤/洗精煤/噴吹煤/其他洗煤產(chǎn)量2903.3/23.3/2048.2/250 萬噸，同比-1.3%/-44.2%/-5.2%/-29.3%;2025Q1 公司商品煤銷量1187 萬噸，同比+0.5%。(2)價格方面：2024 年公司商品煤單噸售價645.6元/ 噸， 同比-11.3% ， 其中混煤/ 洗精煤/ 噴吹煤/ 其他洗煤單噸售價548.5/1178.7/822.3/276.5 元/噸，同比-2.4%/-15.7%/-17%/-33.9%;2025Q1 公司商品煤單噸售價542.9 元/噸，同比-21.3%。(3)成本方面：2024 年公司商品煤單噸成本390.8元/ 噸， 同比+12.4% ， 其中混煤/ 洗精煤/ 噴吹煤/ 其他洗煤單噸成本335.7/1095.8/485.2/191.1 元/噸，同比+26.9%/+45.5%/-0.8%/+49.8%;2025Q1 公司商品煤單噸成本340.2 元/噸，同比-10%。(4)毛利方面：2024 年公司商品煤單噸毛利254.9 元/ 噸， 同比-32.9% ， 其中混煤/ 洗精煤/ 噴吹煤/ 其他洗煤單噸毛利212.9/82.9/337/85.4 元/噸，同比-28.5%/-87.1%/-32.8%/-70.6%;2025Q1 公司商品煤單噸毛利202.7 元/噸，同比-35%。

在建礦井&產(chǎn)能核增工作有序推進(jìn)，礦權(quán)競拍有望貢獻(xiàn)產(chǎn)能增量(1)煤炭產(chǎn)能仍有增量：上莊煤礦于2023 年上半年投產(chǎn)，產(chǎn)能持續(xù)爬坡;公司擁有靜安煤業(yè)、忻峪煤業(yè)、后堡煤業(yè)和宇鑫煤業(yè)四座在建礦井合計產(chǎn)能300 萬噸/年，并擁有一座規(guī)劃礦井元豐礦產(chǎn)能300 萬噸/年;同時，公司積極推進(jìn)黑龍、黑龍關(guān)、慈林山等礦井的先進(jìn)產(chǎn)能置換工作，取得產(chǎn)能核增關(guān)鍵性批復(fù)文件;此外，2024 年8 月22 日，公司公告司參與了山西省襄垣縣上馬區(qū)塊煤炭探礦權(quán)掛牌出讓，以121.26億元競得該宗煤炭探礦權(quán)，新增公司煤炭資源來81957.5 萬噸，預(yù)計將于2 年內(nèi)完成勘探，3-4 年內(nèi)完成轉(zhuǎn)采登記并進(jìn)入礦山基礎(chǔ)建設(shè)階段，有望為公司遠(yuǎn)期產(chǎn)能帶來增量。(2)高分紅回報投資者：2025 年公司分紅比例為50.07%，同比-9.93pct，以2025年4 月28 日收盤價計算，對應(yīng)當(dāng)前股息率為3.7%。

風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期;煤價下跌超預(yù)期;產(chǎn)銷量增長不及預(yù)期。