事件：2023 年4 月26 日公司披露2023 年一季度報，報告期內公司實現營業收入204.8 億元，同比增長66.23%;實現歸屬上市公司股東凈利潤25.82 億元，同比增長244.45%，單季度實現毛利率19.11%，同比/環比上升4.32/1.54個pct，凈利率13.12%，同比/環比上升6.84/4.06 個pct，表現符合預期。

一體化龍頭優勢盡顯，組件盈利繼續領先。報告期內。公司電池組件出貨量11.70GW(含自用152MW)，其中組件海外出貨量占比約58%，分銷出貨量占比約30%。結合公司的硅片、電池片產能規劃與爬坡進度，我們預計公司一季度有效一體化率可覆蓋組件出貨，高收益歐美地區出貨提升疊加硅料成本震蕩下行以及組件期貨屬性收益，支撐產品盈利維持高位運行，在扣除投資收益、政府補貼后，我們測算公司一季度組件單瓦凈利約0.2 元，繼續領跑行業。

龍頭強者恒強，N 型產品加速落地。產能擴產規劃合理以及光伏產業鏈一體化程度提升的“內功修煉”是公司盈利重要的護城河。報告期內，公司在鄂爾多斯高新區投建年產20GW 硅片、30GW 電池項目，邢臺5GW 組件項目順利投產，各大在建項目穩步推進，2023年底硅片、電池一體化率有望達90%，抵御產業鏈價格波動風險。面對當下N 型產品的景氣行情，公司積極推進寧晉、揚州、曲靖等地的N 型產能落地，我們預計公司從二季度開始實現大規模N 型組件出貨，全年出貨有望占比30%，結合行業內各家廠商的產能規劃及進度，我們認為有效、高質量的N 型產品供給將在2023 年內持續緊缺，領先、可靠的N 型TOPCon 產能將有望全年享受價格、盈利溢價紅利。

投資建議：預計公司2023-2025 年實現營業收入分別為924.05 億元、1159.68億元和1493.66 億元，實現歸母凈利潤分別為91.89 億元、118.04 億元、156.56億元，同比增長66.1%、28.5%、32.6%。對應 EPS 分別為3.90、5.01、6.64，當前股價對應的 PE 倍數分別為14X、11X、8X，維持“增持”評級。

風險提示：下游需求不及預期;行業競爭加劇;在建項目進展不及預期;上游原材料價格上漲;新技術開發不及預期等。