4Q23 扣非歸母不及市場(chǎng)預(yù)期

公司發(fā)布2023 年業(yè)績(jī)預(yù)告：歸母凈利潤(rùn)72.5-79.5 億元，同比+147%~+171%，扣非歸母凈利潤(rùn)65.5-72.5 億元，同比+148%~+174%。對(duì)應(yīng)4Q歸母凈利潤(rùn)9-16 億元，同比-29%~+27%，環(huán)比-64%~-37%;4Q扣非歸母凈利潤(rùn)5-12 億元，同比-56%~+6.5%，環(huán)比-80%~-52%。4Q扣非歸母利潤(rùn)不及市場(chǎng)預(yù)期，我們認(rèn)為主要為產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格超預(yù)期下跌所致。

關(guān)注要點(diǎn)

出貨量超出全年目標(biāo)，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下滑致盈利收縮。我們預(yù)計(jì)4Q23 公司組件出貨25-26GW，約環(huán)比+19%;全年出貨接近78GW，同比約+75%，超出全年出貨目標(biāo)。我們估算4Q23 公司N型出貨占比75%-80%，全年接近65%，大幅領(lǐng)先行業(yè)(約30%+)。2023 年公司組件出貨及N型出貨全球第一。以利潤(rùn)區(qū)間均值估算，4Q23 公司組件綜合單瓦利潤(rùn)約5 分，剔除非經(jīng)常損益后約3-4 分，我們認(rèn)為主要由于中、歐組件價(jià)格快速下跌導(dǎo)致。

TOPCon產(chǎn)能持續(xù)領(lǐng)跑，24 年N型有效供給存在預(yù)期差。我們預(yù)計(jì)2023 年底公司硅片/電池/組件產(chǎn)能達(dá)到85/90/110GW，其中N型電池約70GW。根據(jù)規(guī)劃，公司山西一期28GW一體化產(chǎn)能預(yù)計(jì)分別于2024 年上、下半年分部投產(chǎn)。同時(shí)公司逐步量產(chǎn)導(dǎo)入TOPCon新技術(shù)，推動(dòng)2024 年電池量產(chǎn)效率提升至26.5%。在盈利壓力下，我們認(rèn)為目前行業(yè)有效TOPCon產(chǎn)能供給存在預(yù)期差，公司在效率、成本、售價(jià)及盈利方面具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

24 年美國(guó)地面光伏需求有望保持快速增長(zhǎng)，看好公司美國(guó)出貨大幅增長(zhǎng)保證盈利基本盤。美國(guó)能源署(EIA)1 月報(bào)告預(yù)計(jì)美國(guó)2024 年集中式新增裝機(jī)有望同比增長(zhǎng)60%以上;根據(jù)BNEF，2023 年1-10 月美國(guó)進(jìn)口組件45.6GW，同比+113%，已有備貨趨勢(shì)。公司2023 年美國(guó)出貨及盈利逐季度修復(fù)，4Q23 美國(guó)及中東地區(qū)盈利表現(xiàn)強(qiáng)勁。我們預(yù)計(jì)公司2024 年美國(guó)出貨約10GW，同比翻倍以上，保證盈利基本盤。

盈利預(yù)測(cè)與估值

由于產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下跌超預(yù)期，我們下調(diào)2023/2024 年凈利潤(rùn)11.2%/45.7%至75.6/55.4 億元，引入2025 年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)75.4 億元，維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)31%至12.2 元，對(duì)應(yīng)2024/2025 年22/16 倍P/E，較當(dāng)前目標(biāo)價(jià)有35%上浮空間，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2024/2025 年16/12 倍P/E。

風(fēng)險(xiǎn)

光伏需求不及預(yù)期，美國(guó)貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。