事件：2025年 2 月20 日晚，兗礦能源的海外核心子公司兗煤澳大利亞(3668.HK)發布2024 年業績，對此我們點評如下：

點評：

受需求較弱影響，煤炭中樞價格有所回落。2024 年兗煤澳大利亞實現煤炭綜合平均售價176 澳元/噸，同比下降24%。動力煤方面， 2024年實現銷售均價160 澳元/噸，同比下降24%。冶金煤方面， 2024 年實現銷售均價276 澳元/噸，同比下降23%。2024 年，澳大利亞煤炭供給呈恢復態勢，價格維持相對穩定。動力煤方面，澳大利亞動力煤出口量增長2%，未來東南亞經濟增長有望帶動煤炭需求繼續上升。冶金煤方面，受全球鋼鐵產量較2023 年下降約 6%影響，鋼鐵市場疲軟，2024年下半年冶金煤市場需求下降。截至2025 年2 月20 日，紐卡斯爾港5500 卡動力煤FOB 價格為78 美元/噸，價格走勢相對穩健。

產銷量持續增長，2025 年權益商品煤產量指引為3500-3900 萬噸。

2024 年兗煤澳大利亞實現商品煤權益產量3690 萬噸，同比增加10%;商品煤銷量3770 萬噸，同比增加14%。銷量高于產量，主要是鐵路事故導致的前期庫存累計，當前鐵路事故對銷量的影響基本褪去。分煤種來看，2024 年動力煤銷量為3250 萬噸，同比增加14%;冶金煤銷量為520 萬噸，同比增加11%。分季度來看，2024Q1-4，公司商品煤權益產量分別為880/8201020/970 萬噸，整體上呈現下半年產量高于上半年的態勢。展望2025 年Q1，由于開采計劃排期，公司預計產量可能較低。2025 年，公司權益商品煤產量指引為3500-3900 萬噸之間，仍然維持2024 年產量指引水平。

產量恢復帶動成本下降，2025 年現金成本指引區間為89-97 澳元/噸。

2024 年公司實現現金經營成本93 澳元/噸，其中2024 上半年現金經營成本為101 澳元/噸，2024 下半年現金經營成本為86 澳元/噸。2024全年現金成本同比下降3%，下半年成本下降15%，主要是權益商品煤售產量增長部分抵消了持續的成本膨脹壓力。受煤炭價格回落影響，2024 年公司特許權使用費為17 澳元/噸，同比下降18%。展望2025年，公司現金經營成本指引區間為89-97 澳元/噸，維持2024 年成本指引水平。

公司持續創造自由現金流，兼顧股東回報與收購成長。截至2024 年12月末，兗煤澳大利亞擁有現金24.6 億澳元，并宣布派息6.87 億澳元，分紅率達56%。以2 月20 日收盤價計算，股息回報水平達9%。在保持高額分紅的同時，公司也預留相關資金，本次派息后仍有能力尋求增長機會。

2025 年兗煤澳大利亞有望實現凈利潤8.1 億澳元，有望為兗礦能源帶　　來盈利貢獻約23 億元人民幣。我們預期兗煤澳洲2025 年權益商品煤產量保持增長態勢，而現金經營成本進一步回落。結合我們對煤炭產能周期的研判，我們認為煤炭中樞價格仍有望維持中高位，預計兗煤澳洲2025 年，商品煤綜合售價實現162 澳元/噸，較2024 年回落8%。綜上，我們預期兗煤澳洲2025 年凈利潤有望實現8.1 億澳元，對應兗礦能源62.26%的持股比例，有望為兗礦能源帶來盈利貢獻約23 億元人民幣。

盈利預測及評級：我們持續看好擁有海外優質煤炭資產，且具備持續成長能力和高成長空間的能源化工龍頭兗礦能源，我們對兗礦能源2024-2026 年歸母凈利潤的預測分別為153/178/198 億元，對應2025 年2月20 日收盤價的PE 分別為8.55/7.37/6.62 倍，維持“買入”評級。

風險因素：國內外能源政策變化帶來短期影響;國內外宏觀經濟超預期下滑;發生重大煤炭安全事故風險;公司資產注入進程受到不可抗力影響。