核心提要：預計未來三年安徽火電依然偏緊，關注新集能源(2025-2027年業績對應PE估值5.6-7.7x)u 投資策略：安徽近年各電源裝機提速，在供給壓力下，安徽省電量格局是否會走向寬松?本文通過對安徽省電量供需表測算，預計安徽2025E-2027E安徽火電利用小時數為5086小時、4892小時、4787小時，整體仍優于2018-2021年利用小時水平，也優于2024年全國火電利用小時數水平，安徽省電價中期具備較好支撐，推薦關注安徽省煤電一體企業：新集能源，預計公司2025-2027年歸母凈利潤23.0/26.5/31.6億元，同比-3.7%/+15.2%/+18.9%，折合EPS分別是0.89/1.02/1.22元每股，對應2025年4月3日股價PE分別為7.7/6.7/5.6x，考慮公司電力業務有增量且安徽電量供需偏緊、公司電價存在支撐下，維持“買入”評級。

正文摘要：安徽省電量新增供給多，但用電需求增長也快，故預計2025-2027E電量趨緊，火電利用小時數能夠維持高位u 1)用電需求增長有多快?從事件看，2021年之前安徽省曾是華東能源供應基地，2021-2022年安徽省電量趨緊，政府提出需求側管理，且首次將“外電入皖”概念寫進政府工作報告。從數據看，2024年安徽省用電增速11.9%，僅次于西藏位列全國第二。

2)增長如此快的原因?a)短期二產用電高企是核心驅動。2015-2024年，安徽省二產用電平均占比68%，二產用電CAGR為8%，短期二產是貢獻用電增速主要力量。拆分二產行業：二產用電增速主要由高能耗板塊(如電力熱力供應)+高技術裝備制造業(如電氣機械設備+汽車制造)板塊貢獻，這些板塊高電耗特點使其對電力消費彈性系數抬升有積極作用。b)長期看，三產對用電增速的積極影響將逐步顯現。2015-2024年，三產占比從13%升至19%，該階段用電CAGR為13%，高于二產也高于居民用電，故此在權重和增速的雙重提升下，未來三產對整體用電增速影響也會愈發重要。而根據葛斐等《電力消費彈性系數與產業結構關系研究—以安徽省為例》，三產占比的提升亦對電力消費彈性系數有積極作用。

3)安徽電量供需平衡表測算：需求側，結合安徽省GDP增速工作目標，以及安徽省用電結構特性決定其電力消費彈性系數或維持高位，預計2025-2027年用電CAGR約9.2%。供給側，我們對安徽省主要的供電來源：火電項目+外電入皖的特高壓項目進行詳細梳理，并對新能源裝機進行假設，最終根據發電量與裝機倒推出2025E-2027E火電利用小時數分別為5086小時、4892小時、4787小時，整體優于2018-2021年利用小時水平，也優于2024年全國火電利用小時數水平。我們認為在此情形下，安徽省火電的電價或存在較好支撐，推薦關注新集能源。

風險提示：1)經濟增速不及預期風險;2)政策調控力度超預期的風險;3)可再生能源持續替代風險;4)煤炭進口影響風險;5)重點關注公司業績可能不及預期風險;6)新增裝機統計或有誤差，以實際情況為準;7)測算含有主觀假設或存在一定誤差，以實際情況為準。