海上風(fēng)機(jī)龍頭,半直驅(qū)領(lǐng)軍者:公司成立于2006 年,從事風(fēng)機(jī)及其核心部件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售,以及新能源電站投資運(yùn)營(yíng)。根據(jù)CWEA 統(tǒng)計(jì),2021 年公司新增風(fēng)電裝機(jī)6.93GW,市占率12.4%,位列全國(guó)第三。其中,海風(fēng)新增裝機(jī)3.78GW,市占率26.1%,位列全國(guó)第二。公司是國(guó)內(nèi)緊湊型半直驅(qū)技術(shù)的領(lǐng)軍者,經(jīng)歷數(shù)十年摸索、迭代,奠定海上風(fēng)電龍頭地位。2021 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收272 億元,同比+21%,歸母凈利潤(rùn)31 億元,同比+126%,主要得益于海風(fēng)搶裝,高毛利海上機(jī)組出貨占比提升增厚利潤(rùn)。

海上風(fēng)電成長(zhǎng)無(wú)虞,國(guó)內(nèi)風(fēng)機(jī)對(duì)經(jīng)濟(jì)性敏感,半直驅(qū)技術(shù)有望成為主流。海上風(fēng)電不存在消納瓶頸,并且具備高發(fā)電量、低波動(dòng)性等優(yōu)勢(shì),發(fā)展空間大。結(jié)合沿海各省十四五規(guī)劃,我們預(yù)計(jì)2022-2025 年海風(fēng)新增裝機(jī)分別5/12/16/20GW,CAGR59%。 國(guó)內(nèi)海風(fēng)平價(jià)伊始,對(duì)初始投資敏感,風(fēng)機(jī)占海風(fēng)初始投資成本35-45%,將是降本重點(diǎn),22 年以來(lái)最高/低中標(biāo)價(jià)相差42%,隨著海風(fēng)平價(jià)推進(jìn),整機(jī)企業(yè)將迎來(lái)較大降本壓力。相比雙饋,半直驅(qū)發(fā)電效率、可靠性更高;相比直驅(qū),更加輕量化。綜合經(jīng)濟(jì)性與可靠性,半直驅(qū)有望成為國(guó)內(nèi)海風(fēng)主流。

深耕半直驅(qū)路線,技術(shù)、成本優(yōu)勢(shì)顯著:1)創(chuàng)新超緊湊半直驅(qū)風(fēng)機(jī),輕量化降本。深耕半直驅(qū)技術(shù)14 年,具備先發(fā)優(yōu)勢(shì),自主創(chuàng)新超緊湊半直驅(qū)機(jī)型,集成度高,實(shí)現(xiàn)輕量化降本;2)風(fēng)機(jī)大型化引領(lǐng)者,大兆瓦研發(fā)步伐領(lǐng)先。公司主流產(chǎn)品已覆蓋陸上3-7MW,海上4-16MW 機(jī)型。2021 年5-6MW 和6MW 以上大型風(fēng)機(jī)出貨占比達(dá)17%/29%,高出行業(yè)平均水平9pct/14pct;3)自研自產(chǎn)核心零部件,具備供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)。公司具備葉片、變頻器、變槳控制系統(tǒng)、電氣控制系統(tǒng)等核心零部件的自主研發(fā)、制造能力,2021 年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)單位成本下降超5%。同時(shí)與新強(qiáng)聯(lián)戰(zhàn)略合作,保供大兆瓦國(guó)產(chǎn)主軸軸承,有望在海風(fēng)降本中保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

雙海戰(zhàn)略高舉高打,爭(zhēng)當(dāng)國(guó)內(nèi)整機(jī)出口破局者:1)憑借技術(shù)和區(qū)位優(yōu)勢(shì),國(guó)內(nèi)海風(fēng)市占率有望不斷提升:2022 年1-9 月海上風(fēng)電中標(biāo)量4.77GW,中標(biāo)份額43%,躍居首位。一方面,公司通過(guò)自主創(chuàng)新,引領(lǐng)海風(fēng)大型化進(jìn)程;一方面,屬地化布局,把握國(guó)內(nèi)沿海各省海風(fēng)發(fā)展機(jī)遇,公司總部位于廣東,往年廣東省海風(fēng)中標(biāo)率超70%,同時(shí)在江蘇、山東、福建、海南等海風(fēng)大省建設(shè)生產(chǎn)基地。2)出海:本地化投資與戰(zhàn)略合作并舉,前瞻布局歐洲高端市場(chǎng)。2021 年新增外銷(xiāo)455MW,同比+19.74%,分布于歐洲、東南亞等地區(qū)。完成意大利Beleolico30MW 海風(fēng)項(xiàng)目供貨,實(shí)現(xiàn)中國(guó)企業(yè)在歐洲海上風(fēng)電銷(xiāo)售零的突破。2022 年7 月發(fā)行GDR,旨在持續(xù)推進(jìn)國(guó)際化布局,提升海外知名度。公司積極出海,有望享受全球海風(fēng)成長(zhǎng)紅利。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí):考慮海上風(fēng)電高景氣,公司市占率持續(xù)提升,我們預(yù)計(jì)2022-2024 年歸母凈利潤(rùn)41.15/54.50/71.37 億元,同比+33%/32%/31%,對(duì)應(yīng)PE 15/12/9倍。考慮公司海風(fēng)占比高,風(fēng)機(jī)制造業(yè)務(wù)給予2023 年20 倍PE,風(fēng)電場(chǎng)運(yùn)營(yíng)和轉(zhuǎn)讓給予10 倍PE,目標(biāo)市值800 億元,首次覆蓋,給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示:整機(jī)價(jià)格戰(zhàn)加劇、海風(fēng)需求不及預(yù)期、出海不及預(yù)期、技術(shù)路線重大變革、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)際地緣政治風(fēng)險(xiǎn)等。