一體化組件龍頭企業(yè)，回A 后迎來業(yè)績高增。公司前身為2006 年成立的江西晶科能源有限公司，主營業(yè)務(wù)為太陽能光伏組件、電池片、硅片的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，在行業(yè)中率先實現(xiàn)垂直一體化生產(chǎn)，2016-2019 年實現(xiàn)連續(xù)四年全球光伏組件出貨量第一。2019-2021 年，公司營業(yè)收入從294.9 億元增長至405.7 億元，CAGR 達(dá)17.29%，2022 年1 月成功登陸科創(chuàng)板上市。

2022 年以來，光伏全球市場需求旺盛，行業(yè)加速向N 型發(fā)展，公司光伏組件出貨量大幅提升的同時產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，2022Q4 N 型產(chǎn)品出貨占比快速提升至約44%。根據(jù)公司發(fā)布的2022 年業(yè)績快報，公司2022 年實現(xiàn)歸母凈利潤29.47 億元，同比增長158.21%。

經(jīng)濟性提升驅(qū)動光伏需求高增，組件環(huán)節(jié)集中度快速提升。光伏行業(yè)幾經(jīng)周期，從依賴政策支持及補貼到平價時代全面到來，憑借的是中國光伏制造技術(shù)進步及規(guī)模效應(yīng)下實現(xiàn)成本大幅下降，2010-2021 年全球光伏平準(zhǔn)化度電成本由0.42 美元/度下降至0.05 美元/度，降幅達(dá)88%，目前光伏發(fā)電在全球大部分地區(qū)已實現(xiàn)平價。在全球碳中和目標(biāo)確定下，我們認(rèn)為光伏行業(yè)中長期成長性確定性較強，預(yù)計2022-2025 年全球新增裝機有望從238GW增至500GW，年均復(fù)合增速達(dá)28%。組件環(huán)節(jié)制造工藝壁壘較低，品牌渠道為核心競爭力，領(lǐng)先企業(yè)規(guī)模優(yōu)勢不斷擴大，近年來行業(yè)集中度不斷提升，2018-2022 年，CR5 從38.4%提升至約68%。

電池片自供率提升，引領(lǐng)行業(yè)實現(xiàn)TOPCon 大規(guī)模量產(chǎn)。截止2022 年末，公司預(yù)計硅片、電池片和組件的設(shè)計產(chǎn)能預(yù)計分別為65/55/70GW，電池片自供率從2021 年的53%提升至近80%。預(yù)計2023 年底，公司單晶硅片、高效電池和組件的產(chǎn)能將分別達(dá)到75/75/90GW。此外，公司作為行業(yè)從P型向N 型技術(shù)轉(zhuǎn)型升級的領(lǐng)軍者，早在2019 年就率先建立了N 型TOPCon 電池900MW 量產(chǎn)線。預(yù)計2022 年底，公司預(yù)計TOPCon 產(chǎn)能達(dá)到35GW，占總產(chǎn)能比例超過60%，成為行業(yè)首家N 型組件年出貨超10GW的組件企業(yè)。截至2022 年底，公司已滿產(chǎn)的TOPCon 電池平均量產(chǎn)效率已達(dá)25.1%，2023 年底公司目標(biāo)實現(xiàn)N 型量產(chǎn)效率為25.8%。2023 年全年公司預(yù)計組件出貨量在60 至70GW 之間，N 型出貨占比將達(dá)到60%左右，N 型組件出貨量與市占率有望繼續(xù)保持行業(yè)領(lǐng)先。

公司依托品牌渠道優(yōu)勢，加速布局儲能+BIPV 賽道。經(jīng)過多年的發(fā)展，公司收獲了國際知名的品牌聲譽、良好的市場品牌形象，目前公司依托自身品牌優(yōu)勢，加速布局儲能+BIPV 賽道，其中公司家庭戶用及工商業(yè)儲能業(yè)務(wù)主流市場渠道已經(jīng)逐步打開，BIPV 產(chǎn)品已在商業(yè)大樓光伏幕墻、光伏車棚頂、陽光房等項目成功應(yīng)用，未來有望成為公司業(yè)績新增長極。

盈利預(yù)測和估值。我們預(yù)計2022-2024 年公司整體實現(xiàn)營收830.75、906.76和1111.09 億元，同比增長104.77%、9.15%和22.53%，歸母凈利潤29.47、71.72、92.23 億元，同比增長158.2%、143.38%和28.56%。對應(yīng)PE 為53 /22 /17 倍，鑒于公司2022-2024 年凈利潤復(fù)合增速較高，N 型TOPCON組件市占率領(lǐng)先，回A 后財務(wù)費用、管理費用逐步改善，且多元業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展進展順利，成長空間廣闊，首次覆蓋給予公司“買入”評級。

風(fēng)險因素：光伏新增裝機不及預(yù)期風(fēng)險;N 型技術(shù)進展不及預(yù)期風(fēng)險;公司產(chǎn)能擴張不及預(yù)期風(fēng)險。