投資要點

核心邏輯

公司是光伏及半導體硅片雙龍頭，石英坩堝保供與N 型硅片技術領先有望驅動公司業績超預期。

超預期邏輯

(一)出貨量超預期

1、市場預期：光伏硅片業務市場份額維持相對穩定。判斷依據：光伏硅片環節存量產能大于需求、技術相對成熟，各家市場份額維持相對穩定。

2、我們預測：石英坩堝保供及N 型硅片技術領先有望驅動公司光伏硅片市場份額超預期。

3、驅動因素：(1)石英坩堝保供：石英坩堝是硅片生產必備耗材，根據測算，2023 年全球石英砂(石英坩堝原材料)有效供應量約8.5 萬噸，存在約1.4 萬噸供給缺口，導致2023 年硅片環節有效產出緊缺。公司超量鎖定石英砂資源，保障全年出貨目標及市場份額提升。(2)N 型硅片技術領先：2023 年全市場N 型硅片出貨占比快速提升，公司在N 型硅片領域技術領先，具備更高的市場份額，驅動公司整體市場份額提升。

4、檢驗指標：各光伏硅片企業出貨量。

5、催化劑：光伏石英砂供給緊缺程度加劇、硅片新產能擴產計劃延后。

(二)盈利能力超預期

1、市場預期：公司硅片業務盈利能力較弱。判斷依據：光伏硅片存量產能大于需求、光伏硅片廠商間成本差異小。

2、我們預測：高品質石英坩堝鎖定優勢及硅片技術優勢帶來的成本領先保障公司盈利能力超預期。

3、驅動因素：(1)高品質石英坩堝保供帶來的盈利優勢：公司超額鎖定海內外優質石英砂資源，高品質石英坩堝保供導致公司坩堝使用壽命更長、拉晶合格率和產出效率更高，單位成本更低。(2)技術領先帶來的盈利優勢：光伏硅片環節技術壁壘高、管理難度大，在向大尺寸、N 型、薄片化轉型的過程中，技術難度大幅提升，公司起家于半導體硅片，對拉晶及切片工藝理解深厚，對行業其他競爭對手具備很強的技術領先優勢，由此帶來的成本優勢有望持續拉大。

4、檢驗指標：各家硅片制造企業單季度單瓦盈利。

5、催化劑：光伏石英砂供給緊缺程度加劇、硅片價格維持相對較高水平。

盈利預測與估值

預計公司2022-2024 年分別實現歸母凈利潤70/100/130 億元， 同比增速74%/43%/30%，對應EPS2.17/3.09/4.02 元/股。以2023 年3 月3 日收盤價計算，對應PE20/14/11 倍。我們認為隨著產業鏈定價權切換到硅片龍頭，考慮公司在大尺寸+N 型+薄片化等新技術方向的領先優勢，對標同行業可比公司，公司2023年合理PE 估值在25 倍，目標價77 元，目標市值2500 億元，尚有76%上漲空間。

風險提示

光伏裝機需求不及預期;市場競爭加劇;原材料價格大幅波動。